高股息电信运营商龙头，产业数字化发展全面提速公司是高股息的全球电信运营商龙头，在我国数字经济发展中承担着“铺路”与“赋能” 的战略性地位。我们认为公司当前已由规模提升转向基于规模的价值运营新阶段，CHBN 四大业务发展全面提速，主要体现在：1）5G 渗透率提升及“权益+应用”服务持续拓展背 景下，公司移动业务 ARPU 值稳步增长；2）千兆光网及智慧家庭带动固网业务量价双升； 3）运营商产业数字化业务发展全面提速，已成为云计算/IDC 市场主要增长极。
此外，公司 股息率高于行业平均水平，截至 2022年中期股息派发前一日，公司 A股动态股息率达 6.2%， 高股息、稳增长的资产特性进一步凸显。
核心推荐逻辑高股息/高质量成长的电信运营商龙头，迈入深耕存量客户价值的高质量发展阶段。在全球 运营商中，中国移动拥有最大的网络规模和用户数量，同时占有最大的资本开 支份额。从网络规模来看，截至 1H22，中国移动累计开通 5G 基站达百万个， 约占中国 5G 基站总数的 54%，规模远高于全球同行。
从用户数来看，1H22 公司移动业务 用户市场份额达 58%，是中国电信与中国联通之和的 1.3 倍，公司有线宽带用户数占比达 59.3%，同样位居行业第一。
5G 时代，公司提出“基于规模的价值运营”战略，我们认为 在显著的资源及用户规模优势下，公司在个人权益、应用、智慧家庭等领域的业务拓展能 够更高效的转化为收入增长，推动公司由流量运营迈入高质量发展阶段。受益于 5G 渗透率提升及“权益+应用”领域的拓展，移动业务 ARPU 值持续改善。随着移 动用户总量趋于饱和，提速降费政策步入尾声，我们认为采用价格竞争夺取市场份额的边 际红利呈减弱态势，行业竞争格局将趋于稳定。
在此背景下，我们认为用户量方面， 中国移动将继续保持其在移动业务领域的龙头地位；单用户价值方面，据中国移动 1H22 业绩会，公司 4G 用户迁转 5G 套餐后平均 ARPU 值提升 8.6%，5G 渗透率的提升对移动 业务 ARPU 值具有明显的拉动作用，此外，公司已由单纯的收取流量资费转向“个人+权益 +应用”融合运营，1H22“个人+权益+应用”领域较只有流量及通信资费的“个人”市场 而言单用户 ARPU 值高出 2.5 元，我们认为未来随着 5G 渗透率的提升及权益等领域的拓 展，公司的移动 ARPU 值将持续改善。千兆光网及智慧家庭拓展带动固网业务量价双升。
家庭市场上，用户量方面，1H22 中 国移动的有线宽带业务市占率达 48.2%，已超过中国电信成为行业龙头，根据公司指引， 其 2022 年家庭宽带客户将净增 2000 万，我们认为在城市化推进及一户多址趋势下，未来 家庭宽带普及率仍有一定上升空间，预计公司固网用户规模将保持稳健增长。
单用户 价值方面，公司千兆宽带发展迅速，1H22 千兆宽带客户渗透率达 11.5%，同比提升 4.4pct， 净增宽带客户中千兆占比超 88%；家庭宽带业务已不止局限于宽带资费，而是涵盖大屏点 播、智能安防、家庭 DICT 在内的智慧家庭服务体系，1H22 公司智慧家庭增值服务收入达 142 亿元，同比增长 41.1%，我们认为随着千兆光网和智慧家庭的持续发展，公司固网业 务有望迎来量价双升阶段。云业务连续三年翻倍增长，产业数字化业务创造新的增长动能。在国资云、算力网络建设、 云网融合的背景下，运营商在产业数字化领域承担的角色也逐步由基础设施提供商，演变 为资源、系统、应用端全面赋能，战略地位及产业链价值占比显著提升。
2022 年以来，中 国移动在产业数字化领域的优势已全面在其经营业绩中体现，移动云业务收入在连续三年 翻倍增长的前提下，1H22 依然保持 104%的高增速，SaaS+PaaS 等应用端收入占比持续 提升。2022 年公司资本开支结构继续向产业数字化领域倾斜，我们预计公司有望凭借算网 融合、央企背景优势在政企市场上延续高速增长的态势。股息率及分红率高于国内同业，三年内拟提升现金派息率至 70%。近年来公司股息率呈上 升趋势，1H22 中国移动中期派息 2.2 元人民币，分红率达到 66.9%，较 2021 年提升 8.35pct， 截至 2022 年中期派息前一日，公司 A 股动态股息率达 6.2%，H 股动态股息率达 8.9%，均 高于国内三大运营商平均水平，且公司计划自 2021 年起三年内以现金方式分配的利润逐步提升至 股东应占利润的 70%以上。
我们认为较高的股息率及较强的分红率提升意愿彰显了管理层 对公司未来经营的信心，也使得公司的资产性价比进一步得到提升。盈利能力高于全球运营商平均水平。受益于行业龙头地位及高质量发展战略，公司盈利能 力居于全球运营商前列。2021年，中国移动投入资本回报率/净利率/ROA分别达10.4%/13.7% /6.3%，高于国内运营商平均值 7.5%/7.2%/3.8%，也高于全球运营商平均值 8.6%/12.0% /4.4%。
受杠杆率影响，国内运营商 ROE 略低于全球运营商平均，但在国内运营商中，中 国移动拥有最高的 ROE 水平。和市场不同的观点市场认为移动互联网用户数已趋于饱和，公司未来成长性不高。但我们认为，当前以云计 算为代表的产业数字化业务为运营商提供了新一轮增长动能。一方面，数据安全及国资云 建设使得运营商云服务成为政企客户数字化转型的首选，2021 年来公司在云计算市场份额 占比持续提升；另一方面，无人驾驶等新应用对大带宽、低时延、广覆盖的要求使得公司 的算网资源优势更为凸显，在此驱动下，我们认为公司未来成长性有望持续高出市场预期。
部分投资者可能担心公司 ROE 低于全球运营商平均水平，然而，我们认为这主要归因于公 司较低的财务杠杆率。事实上，公司 ROIC/ROA/净利润率等指标均高于全球运营商平均水 平，拥有优异的盈利能力。公司股价及历史业绩复盘经过中国移动 H 股及 A 股的股价及历史业绩复盘，我们认为公 司在 4G 及 5G 时代的发展可大致划分为以下几个阶段：第一阶段：2013 年我国 4G 基站 建设开启，公司 2013-2014 年资本开支同比增长 45.1%/15.5%，2014 年资本开支为 2135 亿元，创 2003 年以来历史新高，4G 建设阶段的资本开支增长及其后续带来的折旧摊销对 公司利润产生了一定程度的影响。
但随着用户逐步向 4G 网络迁移，2014 年公司移动客户 超 9000 万，移动数据流量增长 115%，移动流量收入同比增长 42.9%，开启 4G 时代数字 化发展新阶段；此外 2014 年 7 月至 2015 年 6 月 H 股大盘整体涨势较好，亦推动了公司股 价上升。第二阶段：2015-2019 年，为促进网络 普及和应用，提速降费政策于“十三五期间”出台，2015-2019 年四年间，三大运营商合 计让利达千亿元。此外，为抢夺市场份额，行业竞争趋于白热化，取消国内漫游和长途费 用、降低移动流量单价、全国范围内携号转网等措施陆续出台，中国移动 2017-2019 年 ARPU 值分别为 57.7/53.1/49.1 元，同比增长 0.35%/-7.97%/-7.53%，因此电信运营商的收 入并未跟随数据流量的大幅增长而显著提升，公司业绩及 H 股股价表现承压。
第三阶段： 2019 年 11 月 5G 发牌以来，To C 市场上，随着行业竞争趋缓、5G 渗透率提升及深耕存量 用户价值的策略出台，公司移动业务 ARPU 值持续改善，移动业务收入重新步入上升通道， 千兆光网及智慧家庭的发展推动固网宽带业务迎来量价齐升阶段；To B 市场上，2019 年中 国移动提出大力实施“云转型策略”，并将移动云作为公司最重要的战略业务 和新的关键基础设施，以“三年内进入国内云服务商第一阵营”为发展目标，2020-1H22 移动云业务分别同比增长 353.8%/114%/103.6%至 113/242/234 亿元，市场份额持续提升， 为公司业绩提供了新的增长动能。我们认为，随着公司基本面向好及产业数字化业务占比 逐步提升，其估值有望进一步修复。全球电信运营商龙头，CHBN 业务全面提速换挡高股息率的电信运营商龙头，网络规模及用户数居全球运营商首位。中国移动是全球领先 的电信运营商龙头，为个人、家庭、政企、新兴市场提供全方位的通信及信息服务。
公司 拥有全球最大电信网络和客户数量，同时就盈利能力和市场价值而言，也居于全球电信运 营商前列。5G 时代，公司由“规模提升”向“基于规模的价值运营”过渡，移动/固网用户 ARPU 重新步入上升通道，产业数字化业务发展迅速。截至 2022 年 6 月底，公司共有 9.70 亿移动客户、5.11 亿 5G 套餐客户数和 2.56 亿有线宽带客户，在用户规模优势下，公司在 个人、家庭等领域的业务拓展更高效的转化为收入增长，2021 年实现收入人民币 8,482.58 亿元，同比增长 10.44%，2022 年上半年实现收入人民币 4,969.34 亿元，同比增长 12.01%。
在全球电信运营商中，中国移动的资本开支占有最大份额。中国移动 2021 的资本开支为人 民币 1836 亿元，据 IDC，2021 中国移动在全球运营商中的资本开支份额达到 9.43%，在 全球同行中居于首位。因此，中国移动拥有全球最大的电信网络。据工信部，截至 1H22， 中国累计建成开通 187 万个 5G 基站，其中中国移动累计开通 5G 基站达百万个，约占中国 5G 基站总数的 54%，其电信网络规模远高于全球同行。
治理结构显著改善，回购/增持/股权激励计划陆续落地A 股上市引入 19 家战略投资者，治理结构得到显著改善。中国移动实际控 人为国资委， 2022 年 1 月，公司借助 A 股发行引入了国家级投资平台、大型央企、保险机构、境内外知 名企业及国际主权基金等优质战略投资者，向战略投资者配售 4.22 亿股，约占 A 股发行总 股数的 46.75%。截至 2022 年 6 月末，战略投资者合计持股比例为 1.97%，未来有望在数 字经济等领域与公司业务形成生态互补，拓展更大合作空间。
公司大股东增持、回购及股权激励等计划相继落地，有效提振市场信心。2022 年 2 月 7 日， 公司宣布回购已发行 H 股股份总数的 10%，约为 800 亿。
