总结
比特币刚刚经历了自2011年以来最差的季度表现，第二季度回报率为-58%。
在市场转折的催化剂方面，宏观形势正在好转。如果利率停止上升并稳定下来，股票和其他风险资产也会稳定下来。
我们预计，下一轮牛市将由消费者申请和机构购买长期投资组合推动。进入下一轮牛市需要更好的宏观经济背景。
比特币交易是基于宏观经济条件而非基本面。在我看来，这很好。尽管如此，用户采用率和钱包数量仍在增长。
为了帮助投资者了解比特币目前的波动性以及接下来需要注意什么，我们的数字资产思想领袖在本次问答中分享了他们的观点。
比特币刚刚经历了自2011年以来最差的季度表现，第二季度回报率为-58%。鉴于比特币的熊市——以及加密领域普遍的负面情绪——我们请我们的数字资产思想领袖分享他们的见解和前景。
问:你把比特币目前的熊市归因于什么？你预期市场好转的催化剂是什么？
数字资产研究主管马修·西格(Matthew Sigel):比特币正面临强大的逆风，因为紧缩的货币和财政政策正在缩短投资者的时间偏好，正好处于比特币减半周期的中点，此时价格最容易受到坏消息的影响。
宏观叙事的突然变化，比如乌克兰战争结束导致的能源价格大幅下跌，可能会突然扭转这种糟糕的表现。
或者，随着杠杆化实体降低其野心，强者考虑并购，我们期待时间的推移来治愈熊市的创伤。正如6月17日周末发生的那样，Sam Bankman Fried的Alameda Research被迫在全行业向加拿大交易所Voyager提供债务融资比特币和以太坊清算。然而，鉴于这些债务驱动的混乱，可持续的价格发现可能需要一段时间才能出现。
更普遍的是，加密货币的一个中期催化剂是，在中期选举将DC华盛顿的重点转移到2024年大选后，美国的监管环境可能会变得不那么严格。
事实上，随着佛罗里达州州长罗恩·德桑蒂斯(Ron DeSantis)在赌博市场上赢得共和党提名的机会高于唐纳德·特朗普(Donald Trump)，这位分析师不难想象另一个投机周期，因为我们正在接近目前定于2024年5月下旬的下一个比特币减半，特别是如果主权采用加速而绿色转型继续步履蹒跚的话。
投资组合经理普拉纳夫卡纳德(Pranav Kanade):在上一个牛市周期中，比特币的边际买家一直是传统金融公司和投资者，他们将BTC视为一种风险资产，而非非主权价值存储。最近一段时间，美联储的政策导致大多数风险资产的相关性变为1。当前的环境感觉类似于2018年秋天或2020年春天的新冠肺炎疫情。
在市场转折的催化剂方面，宏观形势正在好转。如果利率停止上升并稳定下来，股票和其他风险资产也会稳定下来。由于特殊原因，新的民族国家或用户组可能会采用BTC。另一件要注意的事情是BTC和风险资产之间相关性的任何中断。这可能导致反射性的向上运动。
数字资产战略总监Gabor Gurbacs:我们认为，在基于DeFi的协议的杠杆作用以及没有实际用例和现金流的代币的推出的影响下，市场已经超越了自己。这摧毁了整个市场。我们预计，下一轮牛市将由消费者应用和购买长期投资组合的机构推动。进入下一轮牛市需要更好的宏观经济背景。
问:比特币像风险资产一样交易。考虑到2022年的波动性，你还认为比特币是一种潜在的价值储存手段吗？
是的，但是需要更长的时间。当风险资产相关性达到1时，比特币的表现更像其他任何东西，而不是价值存储。随着越来越多的人进入生态系统，并将BTC视为有限的稀缺资产，我们希望它可以作为价值储存的手段。随着空的成熟，BTC的波动性降低，这将随着时间的推移而显现。
Sigel:价值存储命题只能在事后的合理时间内明确提出，这至少应该包括一个完整的市场周期。以此衡量，比特币自成立以来的回报，即使是自2020年3月COVID触底以来，仍然令人印象深刻。
从2020年3月16日的底部到2022年3月20日，比特币上涨了314%，标普500指数和纳斯达克综合指数都上涨了60%，黄金上涨了23%。虽然比特币的30天年化波动率为77%，大大超过了标准普尔的31%，但值得注意的是，2022年3月和4月，原油的波动率超过了比特币的2倍。
随着比特币越来越多地被用作包括埃克森美孚在内的能源生产商的战略负载平衡器，随着时间的推移，比特币的波动性将与其主要输入能量趋同，我们不会感到惊讶。这是假设新兴和前沿国家的需求继续得到实现，这些国家寻求替代的、能源支持的货币来与美元霸权竞争。可以储存起来以后使用的商品通常被认为是“价值储存”，即使它们表现出很高的波动性。
30日年化波动率:比特币、标准普尔500和原油
Gurbacs:比特币曾经作为价值存储的1/3和科技股的2/3进行交易。如今，它的行为更像是一半价值存储，一半科技股。
问:在你看来，比特币交易是基于基本面还是技术？
Gurbacs:比特币交易是基于宏观经济条件而非基本面。在我看来，这很好。尽管如此，用户采用率和钱包数量仍在增长。
Kanade:技术和基本面分析都会影响比特币的交易方式。某种程度上，技术面影响基本面，反之亦然。新进入者希望成为边际购买者，通过研究技术来决定是否以及何时进入和退出。
西格勒:比特币是一只变色龙，随着时间的推移，它的相关性发生了巨大变化，这取决于宏观和监管条件以及潜在的采用速度。在牛市中，链的基本面，如唯一地址的数量和交易成本的增加，可以推动价格。
在熊市中，经济事故或利率波动等宏观指标变得更加重要。技术指标对于市场参与者使用这些整数作为杠杆头寸的程度也很重要。
我们追踪到的连锁数据对于确定露娜灭亡和随后以太坊杠杆释放期间的关键关卡非常有价值。这些数据目前显示，整体抵押品头寸已经大大改善，比特币超过1万美元的大规模平仓风险非常小。当然，考虑到比特币区块链的透明度，空的卖家也有可能更积极地瞄准这个级别。
问:非比特币的爆炸是否特别代表了比特币的系统性风险？这些非比特币项目会无限期影响比特币吗？
Sigel:在LUNA崩溃后对DeFi用户的调查仍然显示了对可以用于DeFi的去中心化和反审查的稳定货币的强烈支持。自4月以来表现最好的智能合约协议之一是Tron，该公司目前管理着USDD稳定货币，其模式与LUNA类似。
加密社区一致认为，比特币的不变性使其成为最合适的基础数字货币。我们相信，迟早会有一种具有足够透明度和可信度的算法，来执行以比特币为抵押的美元计价的稳定货币，尤其是在制定“生前遗嘱”以确保有序清算的情况下。
也就是说，比特币支持的债务包括零假设，即像美联储这样的最后贷款人可能会“拯救”这个行业。因此，未来的去杠杆化事件也可能导致价格过度回调，直到真正的买家出现。
所有这些例子的共同点是使用某种形式的BTC作为杠杆的抵押品。比如LUNA用比特币做抵押，3AC用绑定比特币的封闭式基金，Celsius用包裹比特币。
当生态系统中的人们使用抵押品作为杠杆时，这些峰值将对价格产生直接影响，但这不会改变比特币作为非主权价值存储的长期前景。这些事件会减缓短期采用，但不会改变最终结果。
Gurbacs:它们完全拖累了整个生态系统。贷方需要更加透明。如果贷方采用与稳定货币相同的标准，那么我们就不会有这次熊市。在我看来，UST不是一种稳定的货币。
问:散户是比特币牛市的关键吗？如果零售业退出，机构支持能否独自承载比特币？
卡纳德:比特币不是生产性资产，也就是说持有者没有现金流。最终的价值在于新资本的投入和持有。在这方面，散户和机构投资者同样重要，因为他们之间有一个反馈回路。买家进入是因为他们认为散户买家想要曝光。零售机构的采纳被视为未来涨价的战斗口号。
Sigel:比特币的核心创新之一是自我托管的能力，这是通过私钥来完成的。只要比特币保存在自托管钱包中，任何实体都无法审查交易。这种效应对于政府或银行敌视自由、缺乏强有力的制度来维持其合法购买力的公民来说最为明显。
在Chainalysis的全球加密货币采用指数中排名第20位的阿富汗就是一个很好的例子，因为在美国没收阿富汗中央银行的储备后，人们转向了比特币。排名第7的委内瑞拉是另一个例子，2021年的通胀率为686%。在中国排名前20的国家中，只有7个是G20成员国。
一些边境国家，如中非共和国和萨尔瓦多，已经将比特币作为法定货币，作为恢复货币主权的一种方式。在尼日利亚等其他更具压制性的国家，公民正利用P2P交易来逃避政府控制。
这样，散户和机构支持在博弈论的复杂展示中互动。到目前为止，比特币和法定货币的市场份额是同步增长的，尽管波动很大。
问:你对比特币的未来最感兴趣的是什么？你最怕什么？
西格勒:目前，约有1000万全球公民生活在比特币为法定货币的国家。想象一下这样一个世界:许多主权国家通过适应而非缓解来应对气候变化。德国已承诺重启燃煤电厂，以应对不断上涨的天然气价格。
在这样的环境下，全球能源套利可能会增加，那些将“搁浅资产”和比特币视为“经济电池”的人可能会跑赢市场。在这种模式下，可能会有更多国家开采比特币，或者将其加入战略外汇储备。
或者，美国和其他发达市场也有可能对比特币征收惩罚性税收，直到比特币对持有者或矿商不再具有吸引力。在那种环境下，比特币可能面临几十年的寒冬，类似于1934年到1971年黄金盯住35美元的情况，直到政策改变。
Kanade:我对闪电网络和在比特币网络上建立支付解决方案的潜力感到兴奋。比特币可以从纯粹的购买和“HODL”资产演变而来。存储的价值主张意味着它大致局限于黄金的市场价值。
如果你可以使用比特币进行小额支付或结算支付，它将增加增量用例，这将支持更大的总可寻址市场。我相信比特币是一种非主权的价值储存手段，可以对冲央行的不良决策。在我看来，比特币应该在大多数投资者的投资组合中少量分布。
Gurbacs:如前所述，我认为下一轮牛市将由消费者应用程序和购买长期投资组合的机构推动。在消费者方面，PayPal、Visa、Stripe和其他支付公司正在取得进展。在机构方面，国际清算银行对银行的资本要求越来越明确，因此我认为我们将看到更多的银行收购。
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