前言
理性投资者在实施套利策略之前首先会思考的问题是:错误定价真的存在吗 如果错误定价不存在，那么价格或许永远不会收敛至理性投资者估计的基本价值，套利策略也不会产生任何利润。理性投资者思考的问题恰好反映了套利的基本面风险 ,也就是理性投资者对资产真实基本面价值的不确定。
当然，理性投资者在套利的同时可以选择替代证券对冲风险，但问题在于替代证券通常不是完美替代的，仍然不可能规避所有的基本面风险。即便基本面风险较为细微，理性投资者仍可能面临噪声交易风险,即当错误定价真实存在的时候，价格可能不会快速平稳地收敛至基本价值，甚至由于非理性交易者的噪声交易，短期内资产的错误定价可能变宽而非收窄。
当资产价格偏离基本价值的幅度增大时，理性投资者的套利活动将会遭遇市值意义.上的损失，而更糟糕的是，即便理性投资者发现了套利机会，但受到财富约束可能会提前平仓，此时的套利活动将遭遇严重的实际损失。此外，实施成本也可能使得由资产定价错误产生的套利机会丧失吸引力。实施成本既包括佣金和买卖价差等直接的显性交易成本，也包括资源成本、卖空限制和搜寻定价错误证券花费的时间和精力。
有限套利理论表明，当非理性交易者致使资产价格偏离基本面价值时,理性交易者并不一定能使资产价格重新收敛于基本面价值。为了更好地说明偏离结构，行为金融学开始参考认知心理学家收集的大量实验证据，专注于人们形成信念和偏好时出现的系统性偏差。投资者如何形成预期是所有金融市场模型设定的重要组成部分，认知心理学家也总结出投资者在实际形成预期过程中的几大特点:
对自己判断的主观信心大于客观准确性,即过度自信,比如对估计结果设定的置信区间太窄，或者没有很好地校准估计概率。
对自己的能力和前景展现出不切实际的乐观，即乐观和一厢情愿，比如基于想象而非证据或现实从而高估资产价值，这是人类的信念与欲望相冲突的产物。
经常使用代表性启发的方式评价事物，即代表性偏差。比如在确定资产价值时过度关注某些特征，而忽略了事件发生的基本概率;或者在以实际数据推断事件本质的时候，没有考虑到样本的大小。
相对于客观事实来说，过分强调事件发生的基本概率，即保守主义, 比如对新信息的反应速度较慢，过度依赖已知的历史信息。
一旦形成自己的观点，就过度坚持自己的观点，即信念固执，比如不愿意寻找与自己信念相矛盾的证据，或者即使找到了相矛盾的证据，也会过度怀疑。
在估计资产价值时，过度依赖自已设定的初始值或不能理性地选择参照物，即锚定效应，比如将股票的心理价位锚定在当前的账面盈利上。
过度使用记忆中的信息或自己熟悉的信息，即可得性偏差，研究表明对更近期或更显著的事件赋予更高的概率可能扭曲预期。
投资者偏好是研究资产价格和交易行为的基础，其中绝大多数研究假设投资者评估投资活动的依据是预期效用，这可以追溯到1994年VonNeumann和Morgensterm提出的效用定理，即如果偏好满足完备性、传递性、连续性和独立性等公理，那么偏好就可以用一个效用函数的期望值来表示。然而后续的实验结果表明，人们在实际做出决策的时候会系统性地违反预期效用理论。
为此，大量学者试图以非期望效用理论来解释这些实验结果，比如加权效用理论、 隐性期望效用、 失望厌恶、 后悔理论; 等级依赖效用理论以及前景理论等。在所有非期望效用理论中，前景理论的运用最为广泛，最能解释现实的实验结果。前景理论认为，人们在衡量决策得失时采用的数学函数为πU+πU,其中u为价值函数，π为权重函数。
与人们更容易感应事物特性变化而非绝对数值的感知特点一致，前景理论采用损益而非最终财富头寸来定义效用。
其次，价值函数在获利的范围内是凹的，在受损的范围内是凸的，也就是说，人们在获利时是风险厌恶的，在受损时是风险偏好的。此外，权重函数是概率的非线性变换，小概率事件的权重大于其概率本身，这与人们对极不可能发生的事情反应过度，而对高度可能发生的事情反应迟钝一致。上述讨论均集中在人们知晓客观概率的前提下该如何选择,但事实是客观概率很难被知晓。
1964年，Savage提出主观预期效用，即投资者采用个人效用函数和个人概率分布来衡量决策得失。然而，实验数据表明主观预期效用并不能表达人们关于某个概率分布的置信程度，因而无法捕捉投资者对已知风险的偏好和对未知风险的厌恶，也就是模糊厌恶 3。 在现实世界中，模糊厌恶与个人主观评估自己判断分布的能力有关，无论是展示个人更擅长的方面还是提及其他更有能力评估分布的人，个人均以实际行动突出了自身的无能感而加强了对模糊的厌恶感。
媒体情绪与投资者情绪
东西方思想家和哲学家一直对人类本性予以广泛关注，其中与人类思想和身体感知紧密相关的情绪状态具有极为重要的意义。Hume 认为，仅理性永远不会成为意志行动的动力，它永远无法在意志方向上反对激情，理性和行动将服从于自我的欲望和经验。后来的思想学家提出，情绪和行动与现实中的社会、政治、历史和文化存在着密切关系，也与大脑和身体其他部位的复杂神经和生理相关。
心理学界将情绪界定为:重要的内部或外部事件发生后，人类对自身处境、心境或与他人关系的一种强烈的感觉。尽管媒体仅仅是一类机构或组织，但同样存在与完全理性相对立的情绪。一方面,媒体对新闻事件的报道本身蕴含着对新闻事件的选择和裁剪:另一方面，媒体为获得大众的关注可能会添加自己的观点或判断，甚至可能过分渲染某种情感。因此,媒体生来就不可能是中性的信息传播渠道，在新闻选择和报道过程中，或多或少会流露出由媒体立场决定的乐观或悲观的情绪,即媒体情绪。
在资本市场中，投资者情绪一直 是行为金融学研究的重点。Delong et al.在金融市场模型中引入了非完全理性的噪声交易者，并将噪声交易者基于非资产基本面形成的资产收益预期部分定义为噪声交易者情绪。Barberis et al. 以现实中投资者形成信念的过程定义投资者情绪，并将市场的有限套利归咎于投资者情绪的不可预判。
结语
Shleifer 则认为，有限套利解释了套利者无法扭转市场无效率的原因，但并没有告诉我们市场无效率的表现形式，因而需要一个新的理论来描述投资者信念形成过程中与贝叶斯法则和期望效用最大化原则的偏离，这就是投资者情绪。Brown and Cliff同样认为，投资者情绪代表了相对于标准的市场参与者的期望，也就是说看涨的投资者期望回报高于平均水平，看跌的投资者期望回报低于平均水平，当然此处的平均水平还是一个值得商榷的问题。从情绪的起源出发，沿用心理学的定义，投资者情绪可以理解为投资者对市场涨跌相关事件的内在态度和直接反应。
